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并不是所有PPP项目都适合资产证券化

  •  民生证券副总裁、民生研究院院长 管清友

    上海元亨祥基金集团经济研究院PPP研究员 杨芹芹

    作为连接ppp项目和资本市场的重要桥梁,PPP资产证券化可拓宽PPP项目融资渠道,并为社会资本退出指明新方向,因而受到了业内人士的高度重视,笔者认为有几个关键问题需要关注。

    现金流是重要关注点

    众所周知,并不是所有的基础设施和公共服务项目都适用于PPP,在地方平台融资受限的背景下,ppp模式被寄予厚望,但只是作为一种重要补充,无法完全取代传统融资模式,这是因为PPP项目要经过严格的风险收益评估,必须通过物有所值评价和财政承受能力论证。值得关注的是,也并不是所有的PPP项目都可以进行资产证券化,持续稳定可预测的现金流是PPP项目资产证券化的基础和前提。这是因为PPP项目在进行资产证券化时是以PPP项目作为基础资产,项目未来所产生的现金流为偿付支持。

    根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对基础资产的定义可知,PPP项目资产证券化的基础资产需满足以下四个基本条件:1.符合法律法规规定,遵循负面清单制;2.权属明确,有完整的财产权利和处置权利;3.现金流独立、可预测,最好能基于独立真实的历史记录对未来的现金流进行预测;4.可特定化,能清晰识别,与原始权益人的其他财产明确区分。

    规范性是重要前提

    资产证券化具备结构化和信用增级两大特性,PPP资产证券化可借助于此实现与资本市场的对接,盘活PPP项目存量资产、加快社会资本的资金回收,增强PPP项目对社会资本的吸引力。

    但是不可否认的是,结构化和信用增级均基于底层资产,在这样的背景下,用作资产证券化的PPP项目质量至关重要,是PPP项目资产证券化成败的关键。没有真正规范的PPP项目作为基础资产,PPP项目资产证券化便沦为一种结构化融资工具,存在着巨大的风险隐患,再精妙的交易结构和产品设计均无济于事。

    “真实出售”现阶段难以实现

    在传统的资产证券化中,在明确基础资产、设立SPV后,原始权益人要将基础资产打包转让给SPV,一大原则是“真实出售”,基础资产可从原始权益人的资产负债表中移出,从而可实现风险隔离。

    但是在PPP项目资产证券化的实务操作过程中,“真实出售”存有难度,主要是因为PPP合同中大多包含一些限制性条款,如为了保障在建设期或运营期内,社会资本方承担PPP项目的建设、运维责任,会对社会资本在项目公司的股权设置一个锁定期,在初始的一定年份中不得转让。

    然而,对于原始权益人而言,会有“真实出售”的诉求,因为SPV这一特殊目的载体作为“防火墙”,可实现风险隔离。

    基于此,可兼顾原始权益人和项目需求,创新风险隔离方式,如借鉴英国的整体业务证券化(WBS),将企业的整体运营资产作为基础资产,以其产生的现金流作为支持发行的证券化产品。在WBS中,发起人保留对项目的控制权和所有权,基础资产留在原始权益人的资产负债表内。但原始权益人和SPV签署一个特殊条款“在项目公司经营失败,不能履行借款人职责时,WBS的投资者可指定行政接管人继续经营基础项目或直接处置项目资产”,从而保护项目公司和投资者的权益不受损害。

        来源:中国财经报   供稿:财政部PPP中心

  • 关键词:PPP,PPP项目,PPP模式,PPP资产证券化

    责任编辑:中国PPP门户网

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